März 25

Gedanken zur Wertpapieranalyse von Graham und Dodd: Sechste Ausgabe

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Ich wurde erstmals auf die Schriften von Benjamin Graham aufmerksam, kurz nachdem ich 2008 mit meinem Bachelor-Studium begonnen habe. Ich nahm ein Exemplar von Intelligent Investieren mit und fand die Anlagephilosophie sehr überzeugend und im krassen Gegensatz zu den meisten Büchern, die ich im Rahmen meines Studiums gelesen habe.

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Vielleicht, weil ich schließlich viele Jahre im Bankensektor gearbeitet habe und Teil dieser Kultur war, habe ich mir Ende der 2000er Jahre nicht ganz so sehr den Wert des Investierens zu Herzen genommen und in Bankaktien wie die Bank of China investiert, die Graham nie angefasst hätte. Ich fühlte mich wie ein Genie, als sich der Wert meiner Anteile an der Bank of China in nur wenigen Jahren verdreifachte, doch ich kam immer wieder auf die Ideen zurück, über die Graham in Intelligent Investieren schrieb. Schließlich kam ich zu dem Schluss, dass ich nur spekulierte, anstatt zu investieren.

Glücklicherweise las ich in dieser Zeit auch Warren Buffetts Aktionärsbriefe und Anfang 2010 löste ich meine Anteile an der Bank of China Aktien auf und kaufte mit dem Erlös Berkshire Hathaway B-Aktien. Dies geschah nicht aufgrund von Brillanz meinerseits und ausschließlich aufgrund der von Buffett und Graham gelieferten Erkenntnisse, die ich schließlich beschloss in die Praxis umzusetzen.

Wertpapieranalyse:  Ausgabe 1934

Ich bin mir nicht sicher, warum es mehrere Jahre dauerte bis ich mich entschied, die Wertpapieranalyse zu lesen, obwohl ich dieses Recht nach der Lektüre Intelligent Investieren hätte verfolgen sollen. Anfang 2010 beschloss ich schließlich, das Buch zu lesen und kaufte eine Reproduktion der Ausgabe von 1934. Ich muss zugeben, dass ich die Informationen aus Teil I „Überblick und Einführung“ zwar sehr überzeugend fand, aber ich begann den Eindruck zu bekommen, dass ich es mit einem veralteten Buch zu tun hatte, als ich anfing über festverzinsliche Wertpapiere und Eisenbahnanleihen zu lesen. Im Rückblick wäre es besser gewesen, eine spätere Ausgabe der Wertpapieranalyse zu lesen, die Grahams Erfahrungen mit den vollen Auswirkungen der Großen Depression enthielt. Ich fand das Buch nützlich, hielt aber Intelligent Investieren für einen weitaus wichtigeren Text für den heutigen Wertpapieranalysten.

Wertpapieranalyse:  Sechste Ausgabe

Die sechste Ausgabe der Wertpapieranalyse* wurde 2008 veröffentlicht und basiert auf der zweiten Ausgabe von Graham, die 1940 veröffentlicht wurde. Ich habe den größten Teil dieser Neuausgabe gelesen und die Erfahrung ist ganz anders als bei der Lektüre der Reproduktion von 1934. Den Herausgebern der sechsten Ausgabe ist es gelungen, den Text von Grahams Werk vollständig zu erhalten und gleichzeitig eine beträchtliche Menge an neuen Inhalten hinzuzufügen, die dem Buch einen Kontext verleiht, der für den modernen Leser sehr hilfreich ist. Die Tatsache, dass Grahams eigener Text 1940 und nicht 1934 geschrieben wurde, erlaubt es dem Leser von Grahams Beobachtungen während der Großen Depression zu profitieren, was in der heutigen Zeit von unschätzbarem Wert ist.

Das Vorwort und die Einleitungen zu jedem Abschnitt sind ebenfalls von großem Wert. Warren Buffett gibt eine kurze Einführung und Würdigung von Grahams Einfluss auf seine eigene Karriere, während Seth Klarman und James Grant das Vorwort und die Einleitung liefern, die die Bedeutung von Grahams Werk für den modernen Leser in einen Kontext stellen. Jeder der sieben Abschnitte von Grahams Text enthält eine Einführung. Ich fand Roger Lowensteins Einleitung zu Teil I, Bruce Berkowitz' Kommentare zu Teil IV und Bruce Greenwalds Analyse von Teil VI besonders aufschlussreich, obwohl alle Einleitungen eine sorgfältige Untersuchung wert sind.

Grahams Einsichten sind heute relevant

Jeder, der sich die Zeit nimmt, dieses Buch sorgfältig zu lesen, wird bald die Vorstellung verwerfen, dass ein 80 Jahre altes Lehrbuch dem Werkzeugkasten eines modernen Wertpapieranalytikers wenig hinzuzufügen hätte. Wenn ein Anleger nichts weiter tut, als Teil I zu lesen, ist es höchst unwahrscheinlich, dass er oder sie für die Fallstricke anfällig ist, die zu einem großen dauerhaften Kapitalverlust führen könnten. Viele Anleger werden überrascht sein, wenn sie lesen, dass Graham vieles von dem, was sie tun, als „spekulativ“ im Sinne von Kapitel 4 betrachten würde. Graham legt die Messlatte sehr hoch an, was es bedeutet, ein Investor und nicht ein Spekulant zu sein.

Bilanzanalyse

Ich fand die Darstellung in Teil VI über die Bilanzanalyse besonders nützlich bei meinen Versuchen, preisgünstige Wertpapiere zu identifizieren. Grahams Konzept des Kaufs von Aktien unter dem Nettogegenwartswert ist für den Wertpapieranalysten in der gegenwärtigen Baisse zu einer brauchbaren Aktivität geworden. Es reicht jedoch kaum aus, einen Computerbildschirm für solche Wertpapiere zu erstellen und Handelsgeschäfte zu platzieren. Man muss die Aktivität mit dem skeptischen Blick angehen, mit dem Graham nach versteckten Fallen und anderen Gefahren gesucht hätte. Ich habe festgestellt, dass die Suche nach Aktien, die Grahams Kriterien wirklich erfüllen, nur ein winziger Bruchteil dessen ist, was auf vereinfachten Bildschirmen auftaucht.

Gewinn- und Verlustrechnung​

Jeder, der glaubt, dass die ungeheuerlichen Bilanzskandale der letzten Jahre neue Innovationen sind, wird feststellen, dass dem eben nicht so ist, nachdem er Grahams Bericht über die Manipulation der Gewinn- und Verlustrechnung in Teil V gelesen hat. Kapitel 32 und 33 enthalten mehrere Beispiele für eklatante Bilanzmanipulationen, die wahrscheinlich selbst den unberührbarsten modernen Wirtschaftskriminellen in Verlegenheit bringen würden (naja, vielleicht nicht ... diese Leute haben normalerweise keine Scham). Lesen Sie zum Beispiel über die Buchführung in den Büchern von Park and Tilford aus den Jahren 1929 und 1930, die solche Neuerungen wie die Verrechnung der laufenden Werbeausgaben mit dem Goodwill ohne jegliche Offenlegung gegenüber den Aktionären enthielt, um die ausgewiesenen Gewinne aufzublähen. Benjamin Grahams Rat, den ausgewiesenen Nettogewinn in Verbindung mit einer vergleichenden Analyse der Bilanzen zu Beginn und am Ende des Berichtszeitraums zu prüfen, gilt auch heute noch.

Zeitlose Konzepte leicht befolgt

Trotz der zeitlosen Qualität von Grahams Einsichten in die Wertpapieranalyse und im Buch Intelligent Investieren sind Praktiker, die diesen Ansatz verfolgen, auch heute noch in der Minderheit. Dies ist zum Teil darauf zurückzuführen, dass die meisten Investoren aufgrund ihres Temperaments, das durch die Notwendigkeit, die Zustimmung der Kollegen zu erhalten und sofortige Ergebnisse zu sehen, übermäßig beeinträchtigt werden und daher für diesen Beruf schlecht geeignet sind. Zum Beispiel wurde es in den späten 1990er Jahren als sehr cool angesehen, Intel und andere Technologieaktien (insbesondere Dot-Com-Aktien) zu besitzen und als sehr schwerfällig und altmodisch, in ein Unternehmen wie Berkshire Hathaway zu investieren. Die menschliche Natur garantiert wahrscheinlich, dass Investoren, die in der Lage sind, Grahams Ansatz zu folgen, auch in Zukunft in der Minderheit bleiben werden.

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​Bildquelle: iStock.com/spyder24


Tags

Benjamin Graham, Books, Wertpapieranalyse


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